央行双降让今天的霜降来的不是那么冰凉

发布时间：2021-01-07 21:08:13 阅读：次来源：认证厂家

摘要: 央行“双降”让“霜降”来得不是那么冰凉，中国人民银行宣布从2015年10月24日起，下调金融机构人民币一年期存款和贷款基准利率0.25个百分点;下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点;且对商业银行和农村合作金融机构不再设置存款利率浮动上限。

央行“双降”让“霜降”来得不是那么冰凉，中国人民银行宣布从2015年10月24日起，下调金融机构人民币一年期存款和贷款基准利率0.25个百分点;下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点;且对商业银行和农村合作金融机构不再设置存款利率浮动上限。

1、央行在霜降前夕宣布“双降”，背后映射的正是中国经济下行压力的加大，以及与之伴生的就业风险的上升。

考虑到此前基建专项金融债规模的翻倍(由3000亿扩至6000亿)，财政货币政策可谓双双“赤膊上阵”了。单从3季度GDP同比来看，中国经济也许还算差强人意(姑且不论数据调整的方法程度如何);但从大类投资来看，房地产开发投资连续为负，制造业投资继续下行，基建投资也似乎略显乏力，中国经济加速滑坡的景象似乎愈益彰显。

我们在点评3季度经济数据时就曾指出，“需要关注的是9月调查失业率已经有所回升，就业风险初露端倪，这将会是促发政策宽松的最直接因素”。毕竟，政府稳增长的潜台词就是稳就业”。在中国经济转型的大背景下，对经济对就业的不确定性影响政府依然不敢掉以轻心。

2、降息针对的是偏高的实际利率，对降低实体经济的融资成本会有滞后但终将显现的效果。

之前觉得央行降准比降息的概率要高，也觉得央行出大招的概可能性在降低。其背后逻辑就是：人民币汇率刚刚企稳，央行再降息的话，可能会给汇率带来意想不到的困扰。事后诸葛亮地想想：除了利差这一影响因素之外，影响人民币汇率的还有其他因素。比如，美联储的加息时点和节奏，比如中国经济未来一两个季度的走势等。在面对矛盾的经济数据时，美联储的鸽派倾向愈益突出，年内甚至明年初能否加息都是个未定的事情，从而对人民币汇率的扰动效应也相应减弱了。

而且，汇率大体上就是一个“末”，国内经济的强弱才是“本”。如果为了维持人民币汇率的稳定，在国内货币政策上束手束脚，从而延误避免经济加速下滑的时间窗口，那么一旦中国经济真的扛不住了，恐怕未来人民币汇率也会扛不住。加之9月CPI同比重新回落至2%以下，且不论是GDP平减指数，还是工业的PPI同比均处于负增长的区间。这样，此前市场担心的猪周期发酵带来的CPI同比持续上行的压力短期内消除;同时，在物价下跌通道中，若贷款利率迟迟不下，则实体经济的真实借贷成本会进一步上升，企业的经营和盈利状况进一步恶化。因此，央行需要“先发制人”，而不是“坐以待毙”。

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3、降准针对的是拉大的基础货币缺口，也有配合财政政策发力的意图。

之前市场觉得央行降准的概率在降低，毕竟信贷抵押再贷款都扩容了。当前人民币汇率阶段性企稳，新增外汇占款也是起不来的，因此央行弥补基础货币缺口的压力就仍然存在。但央行已经有了各种各样的“酸辣粉”，“麻辣粉”等，还对信贷质押再贷款进行了扩容，因此，全面降准这一比较刚猛的工具还会不会祭出来是令人存疑的。

但是，三方面的流动性缺口需要降准这一全面宽松政策来补充：第一，人民币汇率虽阶段性企稳，但贬值预期依然存在，对应到数据上便是9月金融机构外汇占款下降了7613亿元，而维持汇率稳定本身也会消耗外汇资产;第二，还是配合地方债置换。截止目前，全部地方政府置换债加上新增债已有2.5万亿左右，剩下的1.3万亿地方债供给仍需流动性，特别是中长期流动性的配合;第三，近期密集落地的专项金融债及其配套的4-5倍杠杆所需的流动性，光靠MLF等短期流动性管理工具是远远不够的。

4、央行最终放开了存款利率上限，利率市场化进程在形式上是走完了。

央行暂停了两次的政策组合拳(调控叠加改革)终于重新启动。当然前期市场波动性太大，令央行在推行改革这一端显然更加谨慎。现在，市场开始猜测央行何时可以启动“利率走廊”调控模式了。但正如我们在《中国离建立利率走廊还有多远》的报告中指出的，事实上中国离建立利率走廊没有看上去那么遥远。但后续可能还需进一步设定利率走廊的基础构建，并要夯实支撑利率走廊运行的制度基础。其中，最重要的是央行流动性管理工具和能力的进一步提升，以及对政府背景机构软预算约束问题的进一步缓解。

不过，央行促进从数量调控往价格调控的转型是没有争议的。这也是我们一直预计央行将逐渐创设一些中长期流动性管理工具(央行PSL或信贷质押再贷款)的一个原因。毫无疑问，利率的形成机制、不同期限利率的传导机制、不同市场的基准利率等都将在摸索中形成，这可能“开工没有回头箭地”给金融市场带来不小冲击。

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5、展望四季度，我们认为中国经济有望重回7%的增速。

我们在三季度的点评报告就指出，“失业率都上升了，政策加码还会远吗”。我们认为近期密集出台的稳增长政策，能够对中国经济有效“托底”，四季度的经济或将好于三季度，实现7%左右增速。

一来，央行双降必然会对中国经济带来新一轮提振;二来，据媒体报道的6000亿元专项金融债落地形成有效投资，也会对中国经济形成有效支撑。而从李克强总理的讲话中，“用好财政政策空间相对较大的优势，合理运用降准、定向降准、降息等货币政策手段，保持经济平稳运行，妥善应对和化解风险”，我们预期后期出于防范债务风险的考虑还将有进一步措施。

6、央行“双降”令给股票市场带来一份提振，令债券市场多了一些纠结。

对债券市场来说，央行“双降”部分兑现了此前太过强烈的货币宽松预期，财政加码也令中国经济企稳甚至略为走高的风险增加，因此后期的利率走势也许会更加纠结一些。股票市场毫无疑问将获得一拨短期提振，但随着政策空间的逐渐收窄(“大招该用的都用了”，股市的进一步上扬可能还需实体经济有更实质的回暖表现。

但这次央行双降折射的中国经济下滑的风险，是否会引起新兴经济体的新一轮动荡，仍是需要密切关注的。不过总体来说，在全球经济“长期停滞”风险加大，各国货币竞相宽松的大背景下，美联储货币政策正常化的步伐将更显犹疑和迟滞，由此带来一如之前的全世界跨市场恐慌传染的现象将很难再现。

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